5月27日，据多家媒体报道称，万科创始人王石在朋友圈发布一则长文。
王石表示，正在尝试和万科的决策层建立畅通的联系，为万科的平稳过渡，为保护广大投资者、万科合作伙伴、13万员工的福祉而尽所能。
在王石之前，万科现任大股东深铁集团早已出手。今年以来，深铁集团4次“输血”万科，累计借款金额超百亿，足见深铁集团力挺万科的决心。
但在上千亿的债务面前，百亿借款也只是“杯水车薪”。不仅如此，长期依赖外界力量，也并非长久之策，要想真正解决债务问题，只能依靠万科自己。
只是，万科当前还没有走出困境。2025年一季度，万科销售金额同比下滑约40%、归母净利润亏损62.5亿元。
外部房地产市场转冷、内部债务压顶的双重压力下，万科恐怕很难再有“轻舟将过万重山”的轻松姿态。
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被质押股权或达百亿，万物云存易主风险
近日，万科发布一笔借款的进展，明确已与深铁集团签署了借款合同，并且已经收到了42亿元的借款。
与此同时，万科提及，要为这笔借款更换“质押物”。
按照原来的计划，为万科这笔42亿元借款提供担保的子公司有三家，分别是上海万科投资管理有限公司、深圳市万科发展有限公司、万科公寓管理有限公司（以下合称：三家担保主体）。在万科获得上述借款时，这三家担保主体提供了信用保证。
但对于这笔借款，大股东深铁集团表现十分谨慎。
5月21日，深铁集团与万科签署协议，要求在签订协议后2个月内，万科须召开股东大会，提请股东大会审议通过以不超过60亿元万物云股票，作为这笔42亿元借款合同质押物，并解除上述三家担保主体的担保责任。
不仅如此，深铁集团还明确要求，万科借款存续期间，质押（万物云）股票价值按股票30个交易日均价与最新市价孰低原则确定，预警线不低于130%（质押股票价值/借款余额），平仓线不低于100%，万科应设立日常盯市监测台账。
如果连续3个交易日低于预警线时，万科须在5个工作日内追加质押同类股票、其他合格担保措施或提前偿还部分贷款等，确保满足预警线要求。
在此之前的2月，万科曾向深铁集团借款28亿元。当时，万科就提供了市值40亿元的万物云股票作为质押担保。
图 / 万科公告
也就是说，短短3个月时间，万物云价值百亿的股权将被摆上“质押货架”，而这几乎要追平万科直接持有万物云的股权价值。
截至2024年12月31日，万科直接持有万物云51.21%股权（6亿股），按照2025年5月28日收盘价20.20港元/股计算，这些股票价值约121.2亿港元，按当日汇率换算成人民币，约合111亿元。
除此之外，万科还通过全资附属公司万斛泉源、万顷、万斛、万马争先、盈达投资基金及万殊之妙间接持有万物云约5.2%股权，无法和被质押的百亿股权平衡。
这也意味着，倘若万科未来无法及时偿还借款，万物云可能会易主深铁集团。
其实，万物云本身正处于一个相对尴尬的时期。从业绩来看，2024年，万物云实现总收入362亿元，同比增长9.2%；年内利润12.56亿元，同比大跌38.3%，业绩存在一定压力。
不过，万物云账上仍然有充足的现金。截至2024年12月31日，万物云的现金及现金等价物高达134亿元，且没有任何银行贷款或借贷。从这个角度来看，万物云仍然不失为一个优质资产。
在房地产遇冷之时，物业服务作为“现金奶牛”业务，对房企的重要性愈加凸显，而作为物管行业领头羊的万物云，“含金量”自不必过多赘述。
可以说，未来倘若失去万物云的控股权，势必会对万科的业绩造成明显冲击。既然如此，万科为何还要高比例抵押万物云的股权？
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偿债高峰来临，存在约800亿短期资金缺口
从一定程度上来说，万科此举是不得已而为之，因为今年是万科的一个偿债高峰年。
截至2024年末，万科的有息负债已经高达3612.8亿元。其中，一年内到期的有息负债1582.8亿元，同比暴涨154%。
为了偿还债务，万科正在想尽一切办法回笼现金流。
今年1月，万科向深铁集团转让红树湾物业开发项目投资收益权以及相关标的，回笼资金12.92亿元。
4月29日，万科又宣布，拟出售此前回购而来的A股库存股，数量约7296万股，用于补充流动资金。按照2025年5月28日收盘价6.68元/股计算，这些股票价值约4.87亿元。
另据「界面新闻·创业最前线」不完全统计，2025年以来，深铁集团已经4次借款予万科，累计“输血”118.52亿元。
财报显示，今年一季度，万科已经完成98.9亿元公开债务的偿还。
不过，万科仍然存在巨大的资金缺口。
截至2025年一季度末，公司的货币资金、交易性金融资产合计约755.2亿元，短期借款229亿元、一年内到期的非流动负债1329亿元，短债合计1558亿元。若以此粗略计算，短期资金缺口约800亿元。
在2024年财报中，万科坦言，公司面临较为集中的存量债务到期，财务指标弱化，“流动性面临考验”。
颇为奇怪的是，即便面临流动性风险，万科今年并没有如往年一般频繁发行债券、票据，以加快融资速度。
那么，万科为何没有选择在公开市场发债融资，是有意压降负债？还是因为资本市场已经对万科失去信心，导致企业难以在公开市场发债？对此，「界面新闻·创业最前线」试图向万科方面进行了解，但截至发稿仍未获回复。
在IPG中国首席经济学家柏文喜看来，万科并非不能在公开市场发债，但万科的确也面临一些挑战。
“一方面，万科的评级下调使其在国际资本市场融资成本上升；另一方面，市场对房地产行业的预期和信心尚未完全恢复，这可能导致投资者对万科债券的需求和认购热情相对不高，进而影响其发债的规模和利率。”柏文喜表示。
据多家媒体报道，5月15日，惠誉将万科的长期外币及本币发行人主体评级自“B-”下调至“CCC+”，并将万科地产香港的长期发行人主体评级、高级无抵押评级以及其未偿付高级票据的评级自“CCC+”下调至“CCC”，回收率评级为RR4。
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3个月亏损62.5亿，跌出行业前五
在今年3月底的分析师会议上，万科管理层坦言：“公司现阶段经营上仍面临挑战”。
在会上，面对2025年的债务问题，万科也表态，会妥善化解有关债务，具体措施包括：加速销售回款、提高内生“造血”能力、开展存量资源盘活、争取融资端的合作等。
客观而言，万科的化债态度十分积极，但落在财报上的数据却并不理想。
2025年一季度（以下简称：报告期），万科实现营业收入379.9亿元，同比下降38%；归母净利润亏损62.5亿元，同比下滑1626%。
而这主要是受到房地产开发业务的拖累。
报告期内，万科房地产业务实现合同销售金额349.2亿元，同比下降39.8%；结算金额228.0亿元，同比下降51.1%；营业收入228.0亿元，同比下降51.1%。
万科解释，受房地产开发业务结算规模和毛利率下滑等因素的影响，归母净利润出现亏损。
利润大额亏损之时，万科的内生“造血”能力也明显不足。报告期内，其经营现金流净额为-58亿元。
在下调评级的报告中，惠誉指出，万科2025年第一季度销售和现金流生成低于预期，流动性缓冲减少，且今年面临大量债务到期，这一变动可能影响其融资成本和市场信誉，并提醒投资者需谨慎评估相关风险。
在资本市场，投资者早已用脚做出了选择。自2023年10月突遭“做空”至2025年5月28日，万科股价累计下跌约49%。
而公司管理层的命运已经和万科绑定在一起。2024年7月，万科骨干管理人员自筹资金共计2亿元，委托员工代表设立深圳嘉宏新实施增持。其中，在公司全职工作的董事、监事和高级管理人员，集团党委成员等15人出资约7431万元。
很快，作为委托人，深圳嘉宏新发起设立盈鑫信托计划进行增持，合计增持约2亿元。
此外，万科滑落的不止是股价，还有行业排名。2025年前4月，在克而瑞全口径销售额排行榜、中指院销售业绩排行榜上，万科均以459.2亿元的销售额，位列行业第六。
过去长达数年时间里，“碧恒万”一直稳坐行业前三的位置，在恒大、碧桂园相继折戟之后，万科也滑落出行业TOP5的位置，走下“神坛”。
但客观来看，和恒大、碧桂园相比，万科还有翻身的机会。
今年以来，房地产市场的利好政策频出，相关部门明确要“持续用力推动房地产市场止跌回稳”。在上述分析师会议上，万科管理层表示，“相信行业已经度过了最困难的时期，房地产市场将回到稳定健康发展轨道上来。”
宽松的环境、国资深铁的支持，都是万科“逆风翻盘”的助力，但黎明前的夜，才是最黑暗的时刻。
今年能否顺利解决超1500亿元的短债，将很大程度上决定万科未来是走向破晓后的光明，还是倒在黎明前的黑夜。
*注：文中题图来自万科周刊官方微信公众号。
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